緊縮預期逐步兌現 正確解讀“池子”理論
央行年內已五次上調存款準備金率，大型金融機構的存款準備金率達到18%的歷史新高。被執行差別存款準備金率的大型銀行，甚至達到18.5%。種種跡象表明，一輪超預期的緊縮週期已經來臨。
事實上，央行10月20日的加息，就已傳遞了緊縮信號。金融機構一年期存款基準利率上調0.25個百分點，由現行的2.25%提高到2.50%；一年期貸款基準利率上調0.25個百分點，由現行的5.31%提高到5.56%；其他各檔次存貸款基準利率據此相應調整。加息原因眾說紛紜，但核心目標還是通脹。9月份居民消費價格同比上漲3.6%，環比上漲0.6%。前三季度，居民消費價格同比上漲2.9%，已接近全年CPI漲幅3%的控制目標。央行選擇加息，明顯有針對通脹的意圖。
10月份數據顯示，通脹形勢更為嚴峻。10月份，居民消費價格同比上漲4.4%，環比上漲0.7%。1-10月份，居民消費價格同比上漲3.0%。於是，我們看到在加息之後，央行決定從2010年11月16日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。
由此可見，無論是緊縮的頻度還是力度，都遠超市場預期。目前看來，央行對於加息還是十分謹慎。此次上調存款準備金率，雖然並不代表年內不會再加息，但在傳遞出緊縮信號的同時，卻把對實體經濟的關注放在了首位。
之前，央行曾提出了“池子”理論。即“如果短期的投機性資金進來，我們希望把它放在一個池子裏，並通過對衝不讓它氾濫到中國的實體經濟中去。等到它需要撤退的時候，我們再把它從池子裏放出去。這將在很大程度上對沖掉資本異常流動對中國宏觀經濟的衝擊”。市場對於“池子”理論的理解，最初樂觀地認為是樓市或者股市。於是，上證綜指去年10月份從2600點起步，一舉上漲至今年4月份的高點3100點附近。隨後，11月份A股市場出現突如其來的暴跌，兩周之內最大跌幅為380點。市場開始慢慢醒悟過來，“池子”理論並非指樓市或者股市，而是央行的貨幣政策管理工具。
基於上述認識，我們有必要把11月份的暴跌，與4月份的情況區別開來。A股市場4月份開始的下跌，我們認為是對於宏觀經濟基本面的悲觀預期所致。彼時，歐元區普遍爆發主權債務危機，歐元一度大幅貶值。而歐元區作為我國最大的貿易夥伴，市場擔心出口會受到影響。加上房地產調控的“國十條”出臺，市場憂慮房地產開發投資會加速回落。在“三駕馬車”中，出口和投資均面臨較大的不確定性，市場焉有不跌之理。
而10月份加息以來，貨幣政策緊縮的預期十分強烈。為對衝熱錢流入的影響，央行提出了“池子”理論，及時對投機性資金進行疏導。管理層對於通脹的態度也十分堅決，國務院適時出臺了16項措施穩定物價。從管理通脹預期，到實實在在的抑制通脹，貨幣政策怎能不緊縮呢？於是，我們聽到了有關信貸收緊的傳言。前十月信貸投放約6.88萬億元，如果按照全年7.5萬億元的控制目標，那麼最後兩個月的信貸投放將只有6200億元，緊縮預期自然很強烈。對於明年的信貸投放目標，市場普遍認為只有6萬億元。那麼從去年的10萬億元，兩年之內降幅達到40%，力度又怎麼不驚人呢？
因此，11月份A股市場的下跌，並非基本面因素，而是緊縮預期逐步兌現的提前反應。特別是“池子”理論被市場正確解讀之後，不管是樓市還是股市，資產價格泡沫終將伴隨適度寬鬆的流動性的終結而破滅。對於流動性緊縮帶來的系統性風險，我們不得不防。
