根據中國人民銀行2012年5月15日公佈的數據，2012年4月金融機構外匯佔款為-605.7億元，連續三個月正增長後重現負增長，引發市場擔憂。本輪國際資本流動方向的變化可以視為2011年下半年歐債危機導致的全球“美元荒”的延續。筆者認為，如果未來國際資本流向逆轉，外匯佔款持續走低，央行還會進一步下調存款準備金率作為應對。

　　4月外匯佔款減少的主因在於歐洲銀行信貸凍結和居民持匯意願上升。近日，希臘選舉中得票居前的三大黨分別組閣失敗需要重新大選，市場擔憂希臘將陷入動蕩，甚至退出歐元區。此外，西班牙國債的主要購買者是西班牙銀行，西班牙債務危機進一步侵害銀行體系的穩健性，政府不得不出面“國有化”其第三大儲蓄銀行，引發股市暴跌，進一步加深了市場對西班牙和義大利銀行脆弱性的擔憂。在此背景下，歐元連續多個交易日走弱，部分資金尋求相對更安全的美元資產，導致美元走強，美元指數突破80整數位，迅速接近81。

　　更重要的是，金融系統的不穩定性增加。根據IMF的《全球金融穩定報告》，若按照目前的政策，到2013年底，歐盟大型銀行的合併資產負債表縮減規模可能將高達2.6萬億美元(2萬億歐元)，接近總資產的7%。此外，根據巴塞爾III的監管規定，歐洲銀行面臨著高達超過千億歐元的資本金缺口。歐洲央行4月信貸調查報告顯示，第一季度歐元區銀行信貸緊縮標準下降的主要原因是信貸需求疲弱。歐元區銀行一季度非金融企業貸款凈需求大幅減少，由上季度的-5%擴大到-30%，遠低於上季度預期水準，主要是固定投資的融資需求進一步急劇減少，顯示經濟主體對未來預期悲觀。

　　種種跡象表明，近期市場對歐元區的擔憂加劇，避險情緒升溫。近期西班牙和義大利國債與德國國債之間的收益率差顯著擴大。歐元區銀行在歐洲以外的業務主要以美元進行，若資金撤離這些地區將直接導致美元需求的上升，從而將刺激美元借貸成本上升。該數據顯示，歐元區美元借貸成本4月有所上升，出現資金小幅流出歐元區的情況。市場避險情緒升溫，國際資本回流自救，或者尋求更高的安全邊際而回歸美國，是導致4月我國外匯佔款減少的重要原因。

　　2012年4月末，我國企業和家庭外匯存款為3645億美元，較上月增加227億美元，外匯存款與人民幣存款的比重由低點的2.1%顯著上升到目前的2.7%。與人民幣升值預期走低的趨勢一致，顯示經濟主體持有外匯資產的意願上升。家庭和企業選擇以外匯形式持有資產，而不是出售給銀行，這也是外匯佔款增量下降的一個原因。

　　此外，其他新興經濟體同樣出現國際資本流出的跡象。我們認為，影響國際資本流動和外匯佔款的內外因素中，外部因素或者說全球流動性狀況是主要因素。近年來，中國國際資本流動和外匯佔款的波動與其他新興經濟體呈現較高的同步性，這次也不例外。我們持續跟蹤了有代表性的新興國家和地區的資本市場流動狀況，如金磚四國之一的印度、代表新興工業化國家的韓國、大中華成員之一的臺灣等。從今年3月末開始這些市場已經出現了資金大幅流出的跡象。

　　應該說，本輪國際資本流動方向的變化可以視為2011年下半年歐債危機導致全球“美元荒”的延續。至少從目前的情況看，歐洲央行第二輪再融資操作對全球流動性的恢復作用已大打折扣。在國際資本流向發生變化的條件下，部分新興經濟體開始著手應對。印度為遏制印度盧比對美元的跌勢，要求從5月開始，包括出口商在內的所有外匯持有者將其外匯存款的一半兌換成盧比。阿根廷聯邦公共收入管理局于5月9日宣佈進一步限制居民購買外匯的額度，以減輕對其中央銀行外匯儲備持續流失的衝擊。有鋻於此，儘管大多數分析認為央行5月12日下調法定存款準備金率的政策是針對4月疲弱的宏觀經濟數據，但我們仍堅持一貫的邏輯，認為此舉與印度和阿根廷的政策異曲同工，是中國人民銀行在4月外匯佔款負增長的情況下，警惕未來數月國際資本流入規模可能低於正常水準的對衝之策，充分體現了央行的“池子”理論，是央行貨幣政策“預調”的體現。央行希望傳遞的政策信號是，如果未來國際資本流向逆轉，外匯佔款持續走低，央行還會進一步下調存款準備金率作為應對。