美國財政部在其日前發佈的半年度匯率報告中列出了人民幣匯率仍然被“大大低估”的三個理由。但筆者認為，官方外匯儲備高低並不是匯率水準的基本標準，貿易順差和匯率水準也不構成因果關係，生產率對匯率水準的影響需要進一步研究。
美國財政部11月25日公佈的半年度匯率報告，再次未將中國列入“匯率操縱國”名單。報告稱，從2010年恢復浮動以來，人民幣對美元名義匯率上升了9.3%；如果剔除通脹因素，則上漲了12.6%。報告同時認同了此間中國貿易順差和經常賬戶順差佔GDP的比重大幅下降到2.6%這一事實。
但報告認定，人民幣匯率仍然被“大大低估”，仍然“有理由”對美元和其他主要貨幣“大幅升值”，根據在於：第一，外匯儲備仍然過高；第二，貿易和經常賬戶仍然持續順差；第三，人民幣升值速度趕不上中國生產率提高的速度。
這三點為何構成人民幣匯率“低估”的依據，美國財政部報告沒有舉出具體科學根據。因此很有必要扼要討論一下。
官方外匯儲備高低並不是匯率水準的基本標準
官方外匯儲備並不是一國外匯流動資產總額。我國只是官方外匯儲備高，外匯流動資產總額尚低於日本。其基本原因在於不同的外匯管理體制。中國長期以來實行強制結匯，日本則無此規定，民間手中的外匯流動資產超過3萬億美元。因此官方與民間合計，日本實際外匯流動資產總額高於中國。但無人認為日元匯率低估。中國強制結匯的規定已有改變，官方儲備已經不再增加，部分時段還出現減少。今年二季度，中國官方儲備減少了629億美元。因此，單純以官方外匯儲備高低為尺度，容易產生誤導。
貿易順差和匯率水準並不構成因果關係
(一)在同一匯率水準下，不同貿易對象，順差逆差地位大相徑庭。
今年1~10月，中國對日本、韓國、臺灣地區分別有貿易逆差249.14億、628.62億和778.74億美元；對歐盟和美國則分別有順差1009.44億和1825.63億美元。而人民幣匯率權重，日本、韓國、臺灣地區合計29.6%，歐盟佔19.4%，美國佔19.0%。換言之，對於權重遠高於美國的貿易對象，中國處於逆差地位。而人民幣匯率只有一個。如何認定人民幣匯率低估呢？
有趣的是，對日本、韓國、臺灣地區這三個貿易夥伴，一年來我貿易條件出現很大反差。對日逆差同比減少39%，對韓逆差略減3.0%，對臺逆差則增加5.0%。原因顯然不是匯率，因為匯率只有一個，而是釣魚島事件直接導致從日本進口大幅減少。對歐盟和美國這兩個貿易夥伴，一年來我貿易條件也有相反的變化。對歐盟逆差減少了16.7%，對美順差則增加10.3%。顯然，原因也不是匯率，而是歐債危機導致我國對歐盟出口下滑。
(二)在同一匯率水準下，美國對華出口，不同品類差異極大。
據美國商務部統計，今年前三個季度，美國對華出口同比增長5.8%。但農產品大增45.4%，運輸設備(主要是飛機和豪車)增長17.3%。電腦和電子產品基本持平，微增1.1%。化工產品則略降0.5%，機械產品大減9.3%。而它們面對的人民幣匯率是一樣的。顯然，差異的原因在於市場需求和產品競爭力。
(三)同一匯率水準可以帶來鉅額順差，也可以帶來鉅額逆差。
歐元區是最好的例子。據歐盟統計局公佈，今年1~8月歐元區國家中，德國擁有1253億歐元鉅額貿易順差，其次的順差國分別是荷蘭(310億歐元)和愛爾蘭(293億歐元)。相反，法國則有565億歐元貿易逆差，西班牙和希臘分別有238億歐元和102億歐元逆差。而它們使用的是同一種貨幣——歐元。顯然，順差或逆差的原因不在匯率，而在競爭力。
(四)不僅要看貿易和經常賬戶平衡，還應看一國資金的凈流入或凈流出水準。
美國2011年雖然經常賬戶有4659.26億美元逆差，但資本和金融賬戶凈流入5563.47億美元。同年我國資本和金融項下凈流入為2211億美元，只及美國的四成。如果分析整個國際收支平衡，美國的“匯率論”很難找到科學根據。
生產率對匯率水準的影響
需要進一步研究
2010年，美國製造業全員生產率為每人每年14.40萬美元，日本是8.72萬美元。美國比日本高65%。但從2005年7月到2010年6月，國際清算銀行公佈的實際有效匯率，美元下跌了8.0%，日元則上升了0.7%。從2010年6月人民幣對美元恢復浮動到2012年10月，美國非農業部門生產率累計提高了11.5%，美元該匯率指數則下跌了7.0%，按照美國財政部第三條標準，美元顯然“大大低估”。同一期間，人民幣實際有效匯率上升5.9%。相對美元而言，人民幣實際升值13.9%。
人們不禁要問，究竟誰更“有理由大幅度升值”呢？
